تطور ادارة المعرفة المالية في بناء المحافظ المالية:-

أظهرت الدراسات التي قام بها الباحثون والكتاب مدى التطور الذي حدث في وسائل بناء وادارة المحافظ المالية الأمر الذي يعكس مدى تطور المعرفة المالية من خلال الانتقال من الأساليب المعقدة الى تلك الأساليب البسيطة الفهم التي تساعد مدير المحفظة من بناء وادارة المحافظ بناءاً على رغبات المستثمرين ومراقبة التطورات التي تحدث على خصائص المحفظة نتيجة لتطورات خصائص الأسهم المكونة لها اذ يعد نموذج Markowitz الانموذج الأول في تلك الوسائل اذ اتصف ذلك الانموذج بالتعقيد اذ استخدم البرمجة الرباعية في بناء واختيار المحافظ المالية توالت البحوث في هذا الشأن اذ قام Sharpe بتطوير أنموذج بديل باستخدام البرمجة الخطية يعتمد على استجابة السوق كمقياس للمخاطرة النظامية ( Beta) اذ قام باستخدام عينة الباحث king التي تضم 63 سهماً اعتيادياً ثم اختيارها من بورصة نيويورك New york stock exchanges للمدة من حزيران 1927- كانون الأول 1960 اذ قام باحتساب معدل عائد ومخاطرة المحافظ الكفوءة مرة باستخدام البرمجة الخطية ومرة أخرى باستخدام أنموذج Markowitz وقد أظهرت النتائج أن من ضمن 34 ورقة مالية التي تشكل المحافظ الكفوءة بطريقة البرمجة الخطية إن 32 منها قد تم اختيارها في المحافظ الكفوءة باستخدام البرمجة الرباعية )أنموذج ماركوتيز) وهذه النتائج تدعم طريقة التقريب الخطي بامكان استخدامه بكفاءة وكلفة أقل مقارنة بطريقة البرمجة الرباعية مع وضع القيود عند اختيار المحافظ المناسبة وهذا يعكس التطور في المعرفة المالية من خلال تبسيط نماذج بناء المحفظة المالية.
ثم قدم ستون ( Stone, 1973) دراسة نظرية على المآخذ التي ظهرت في النماذج التي قدمت من أجل اختيار محافظ البرمجة الخطية وخاصة المخاطرة غير النظامية وكان هدف دارسته تقديم محاولة بديلة في اختيار المحفظة كبرنامج خطي اذ أن نموذج Sharpe لا يعالج المخاطرة غير النظامية وتوصلت دراسته الى أن نماذج البرمجة الخطية التي تم تطويرها تحقق شمول واضح للمخاطرة غير النظامية.



توالت الدراسات في تطوير وسائل بناء المحافظ المالية اذ قدم الباحثان ليفري وايفري عام 1982 Levary& Avery إضافة جديدة على أنموذج اختيار محفظة البرمجة الخطية اذ أضيفت على النموذج الأهداف والقيود المفروضة على مدراء المحافظ، تم اختيار المدة الزمنية لجمع البيانات 2سنة من آب 1978- آب 1980 وقد شارك (7) مدراء في الدراسة التي حصل منها على( 23) محفظة زبون فردية موزعة بواقع (20) لحساب صندوق الودائع و (3) محافظ لحساب صندوق الأوقاف – وأرباح العمال، طلب من المدراء المشاركين في الدراسة توفير قائمة من الأسهم لكل محفظة زبون فردية مفترضين أهداف وقيود الزبون وقد تباينت المحافظ بعدد الأسهم والمبلغ المتوفر للاستثمار والأهداف والقيود وتم تكوين (23) محفظة مقررة قام بها مدراء المحافظ من دون استعمال أي أنموذج كمي مع تلك التي حصل عليها عن طريق أنموذج البرمجة الخطية توصلت دراسة الباحثين الى أن (18) محفظة من (23) محفظة والتي تمثل 87,3% من المحافظ المدروسة فان المحافظ الكفوءة التي تطابقت مع حلول البرمجة الخطية كان لها اداء أفضل من المحافظ الفعلية وأكد جميع المدراء المشاركون في الدراسة بأن النتائج كانت متطابقة وتعكس بصورة دقيقة التغييرات في عدد وقيم الأسهم المستعملة في بناء المحفظة.


في عام 1987 قدم رون ( Ronn, 1987) دراسة جديدة في تحسين اداء المحافظ المالية مستخدماً البرمجة الخطية لإدارة محفظة السندات و ركز على عوائد السندات للحكومة الأمريكية من خلال الشراء والبيع القصير الأجل، وقد حدد هدف الدراسة هو تعظيم السيولة النقدية الناتجة عن بيع وشراء السندات مع وضع القيود المفروضة على عدد من السندات التي يمكن شراؤها أو بيعها لمدة قصيرة الأجل اضافة الى قيود خاصة بالضريبة على الدخل المتحقق من تلك المحافظ اذ صاغ تلك المشكلة على شكل مشكلة برمجة خطية من أجل تقدير تلك المحافظ مع وضع القيود المفروضة وقد توصل الى امكانية توليد السيولة النقدية المطلوبة لكل مدة متعاقبة مع تحسين اداء المحفظة.


يلاحظ من الدراسات السابقة التطور الذي حدث على الأساليب الكمية في بناء المحافظ المالية وهو ما يدخل ضمن مفهوم المعرفة الواضحة وهي أحد أنواع المعرفة المالية أما في مجال المعرفة الضمنية وهي الجزء الآخر من المعرفة المالية تظهر الدراسات التالية مدى التطور الحاصل في استخدام تلك المعرفة وتأثيرها على أداء المحافظ المالية اذ اهتمت تلك الدراسات بالتعرف على خصائص الأسهم متمثلة Beta وعلاقتها بحركة اسعار الأسهم اذ تعرف الأسهم التي لها Betas أكبر من الواحد بأنها اسهم هجومية لان عوائدها تتقلب أكثر من عوائد السوق اضافة الى تأثير تلك الخصائص على تنويع محفظة الأموال وتأثيرها على مخاطرة تلك المحفظة .


قدم ماكنيالي (McEnally, 1973) دراسة هدفها بحث خصائص المخاطرة في 19 نوع من الأوراق المالية طويلة الأجل ومدى تأثير مضامين هذه الخصائص على تنويع محفظة الأسهم وثم تقسيم الدراسة الى ثلاثة أجزاء هي:-


الجزء الأول:- استخدام بعض مقاييس المخاطرة في قياس مخاطرة الأوراق المالية خلال مدة 18سنة من 1951- 1968 تم تقييم مدى كفاءه كل بديل من البدائل المستخدمة في تكوين مصفوفة العلاقات المتداخلة بين عوائد كل نوع من أنواع الأوراق المالية.
الجزء الثاني:- استخدام المخاطرة المقاسة لايضاح كيفية بناء محفظة قليلة المخاطرة من نوعين من الأوراق المالية.
الجزء الثالث:- تحديد الأسلوب المناسب لتحقيق تنويع كفء لمحفظة الأسهم العادية. وتوصل الباحث الى امكانية الاستفادة من العلاقات المتداخلة بين عوائد الأوراق المالية في بناء محافظ استثمارية أقل مخاطرة من مكوناتها منفردة ، وتؤثر نسبة الأسهم المكونة للمحفظة في خطورتها.


في عام 1980 قدم Hawawini دراسة عن سوق نيويورك للمدة من 1/2/1970-1973/3/10 على عينة من اسهم (50) شركة لدراسة علاقة المخاطرة النظامية Beat بعوائد الأسهم وعوائد محفظة السوق. ووجد أن هناك علاقة قوية بين المخاطرة النظامية للسهم وعائدة وعائد محفظة السوق في نفس العام قدم ( Chen) دراسة لبيان تأثير تقدير Beta باستخدام مقاييس عدة للتقدير وقد شملت الدراسة ( 150) سهماً مدرجة في سوق نيويورك للمدة من كانون الأول - 1966 حتى آذار-1975 وتوصلت دراسة الى عدة نتائج من أهمها زيادة الأفق الزمني ينتج عنه عدم كفاءة تقدير المخاطرة النظامية المتوقعة وذلك. بسبب وجود الارتباط الذاتي والتباين في معدلات عائد السوق وان المخاطرة النظامية الموقعة للأسهم الهجومية تزداد بشكل عام كلما ازداد الأفق الزمني وترافقت مع تلك الدراسة في نفس العام دراسة أخرى للباحثين الكسندر وجيرفاني Alexander& Chervany اذا قاموا بتوضيح دراسة باسيل حيث أخذت عينة من (160) سهم للشركات في بورصة نيويورك للمدة 1950- 1967 وتم حساب معدل العوائد الشهرية لها وباستخدام مؤثر Standard & poor, 500 ثم حساب معاملات (Beta) باستخدام أنموذج ( Sharpe) أنموذج المؤثر الواحد خلال الفترة 18 سنة ثم حساب معاملات Beta لكل سهم خلال السنة الواحدة ولكل سنتين تم حساب (9) Beta للسهم ولأربع سنوات تم حساب (4) Beta للسهم ولكل ست سنوات تم حساب (3) Beta للسهم ولكل تسع سنوات تم حساب (2) Beta للسهم ولذلك تم حساب (36) معاملاً Beta لكل سهم وتوصل الى أن Beta السهم غير مستقرة خلال المدة الزمينة.


أما في مجال التنويع وتأثيره على درجة مخاطرة المحفظة المالية قدم King- 1966 تحليلاً للمخاطرة على عينة من ( 63) شركة NYSE من ست صناعات خلال المدة1927-1960 واتضح أن ما يقارب من نصف التقلبات في اسعار الأسهم فسرت عن طريق سلوك السوق (مؤشر السوق ) وان بالمتوسط10% من التقلبات في الأسعار فسرتها عوامل الصناعة الستة مجتمعة.


كذلك قام الباحثان (Evans& Archer, 1968) بدراسة أثر التنويع في تخفيض مخاطرة المحفظة من خلال دراسة ( 470) سهماً عادياً مدرج في سوق اسهم نيويورك للمدة من عام1958-1967 وتم تكوين (60) محفظةبأحجام مختلفة ( 1- 40) سهم وتم استخدام الانحراف المعياري كمقياس لمخاطرة السهم وظهر انخفاض متوسط الانحراف المعياري للمحافظ المتكون مقارنة بمتوسط الإنحراف المعياري للأسهم المنفردة كلما زاد عدد الأسهم في المحفظة ولاحظ أن تأثير تقليل الخطورة يقل بصورة سريعة بزيادة عدد الأسهم واستنتج بأن فائدة التنويع تكون موجودة عندما تحتوي المحفظة على (10) أسهم كما أن محفظة مكنة من ( 8- 16) سهماً مختارة عشوائياً تكون مخاطرتها بمقدار مخاطرة السوق.


أما الباحثان(Elton & Gruber- 1977) قاما بدراسة العوائد الأسبوعية 150)- 3290) سهماً مدرجة في سوق نيويورك للمدة من حزيران 1971- حزيران 1974 وتم تقسيم عينة الدراسة الى مجموعتين الأولى تضم (150) سهماً والثانية تضم ( 3290) سهماً وظهر أن تنائج الدراسات السابقة تؤكد بأن مزايا التنويع تكون عندما تحتوي المحفظة على ( 10-20) سهماً في حين تؤكد هذه الدراسة أن مكاسب تخفيض المخاطرة بعد (15) سهماً.


في عام 1980 قدم Alexander& Chervany دراسة لتوضيح استقرار المخاطرة النظامية شملت الدراسة على عينة بمقدار (500) سهم مدرجة في سوق نيويورك عبر فترتين الأولى (1962- 1968) والثانية ( 1969- 1975) وتم بناء محافظ مكونة من1-2-4-7-10-2035-50. سهماً عن طريق الاختيار العشوائي والثاني باستخدام التنويع بالاعتماد على معاملات Beta وتوصل الى أن المخاطرة النظامية للمحافظ تكون أكثر استقرار عن طريق التنويع الجيد.


لتحليل العلاقة بين تنويع المحفظة وتحليل مخاطرتها قدم الباحثان (Chen& Keown) في عام 1981 دراسة لمدة ( 95) شهراً من شباط 1970-لغاية كانون الثاني 1977 لعينة من الشركات (811) شركة في سوق نيويورك تم بناء (80) محفظة عشوائية باستخدام الأسعار الشهرية وكانت بأحجام تتراوح من (1- 100)سهم وتم حساب تباين المحفظة وتجزئته الى مخاطرة نظامية ومخاطرة متبقية صرفة ومخاطرة تعزى لعدم ثبات بيتاBeta ووصلت الدراسة الى المخاطرة المتبقية الصرفة والمخاطرة التي تعزى لعدم ثبات بيتا تم تنويعها عشوائياً.


أما الباحث Statman قدم في عام 1987 دراسة نظرية بعرض مشكلة تكاليف الصفقات ومدى تأثيرها على الفوائد الناتجة من التنويع اذ تطرق الباحث الى دراسات Evance & Archer التي توصلت الى وجود علاقة بين المخاطرة وعدد الأسهم في المحفظة ويتم تحديد ذلك بعشرة اسهم وتناول أيضاً نتائج دراسة Elton & Gruber التي أكدت أن 51% من المخاطرة الكلية (الانحراف المعياري) يمكن ازالتها بازدياد التنويع من (1- 15) سهم وأن إضافة عشرة أسهم سوف يزيل(5%) الإضافية من المخاطرة الكلية وعند زيادتها الى (30) سهماً سوف يزيل (2%) الإضافية وتوصل الباحث الى عدة نتائج من أهمها أن المحفظة جيدة التنويع تشتمل على الأقل على (30) سهماً.